Vấn đề xác định giá trị tài sản của doanh nghiệp cổ phần hóa

>> Luật sư tư vấn pháp luật cho doanh nghiệp trực tuyến gọi số:1900.0191

Ngày 22 tháng 12 năm 2004, Bộ Tài chính ban hành Thông tư số 126/BTC hướng dẫn thực hiện Nghị định số 187/CP của Chính phủ về chuyển Công ty Nhà nước thành công ty cổ phần.

Tồn tại và vướng mắc

    Những đổi mới của Nghị định 187/CP của Chính phủ và Thông tư số 126/BTC của Bộ Tài chính đã cơ bản đưa việc CPH theo hướng nâng cao tính công khai, minh bạch, tính chuyên nghiệp và gắn với thị trường; gắn việc phát triển thị trường vốn, thị trường chứng khoán, thu hút các nhà đầu tư chiến lược, khắc phục tình trạng CPH khép kín trong nội bộ doanh nghiệp. Tuy vậy, trong quá trình thực hiện vẫn còn một số tồn tại và vướng mắc khi xác định giá trị doanh nghiệp theo các văn bản pháp quy trên.

Xác định giá trị doanh nghiệp theo phương pháp tài sản:

    – Đối với những tài sản cố định hữu hình:

    Việc xác định giá trị tài sản là hiện vật (tài sản hữu hình) theo Thông tư 126/BTC chỉ xác định giá những tài sản mà Công ty cổ phần tiếp tục sử dụng. Giá trị thực tế của tài sản được tính theo công thức:

GT thực tế của TS = Nguyên giá tính theo giá thị trường  x  Chất lượng còn lại của TS tại thời điểm thẩm định giá.

    Thực hiện theo công thức trên sẽ phát sinh một số vấn đề như sau:

    Về nguyên giá: Đối với tài sản là máy, thiết bị, theo Thông tư, bắt buộc phải đánh giá lại nguyên giá tại thời điểm xác định giá. Trong trường hợp tài sản là dây chuyền sản xuất rất lạc hậu về công nghệ, hiện tại không còn được sản xuất, lưu thông trên thị trường và cũng không có tài sản so sánh tương đương thì được xác định theo nguyên giá tài sản ghi trên sổ kế toán. Vấn đề là trong một số trường hợp, giá trị tài sản trên sổ kế toán lại rất cao, bất hợp lý do tài sản đã được đánh giá lại nguyên giá nhiều lần bởi chênh lệch về tỷ giá theo quy định của Nhà nước trong chế độ kế toán trước đây.

    Về chất lượng còn lại: Chất lượng còn lại của tài sản được đánh giá theo hướng dẫn của Bộ quản lý của các ngành kinh tế kỹ thuật. Trên thực tế, các Bộ, ngành kinh tế kỹ thuật thường có khung đánh giá cho tài sản còn đủ điều kiện vận hành tham gia vào sản xuất cao hơn tỷ lệ 20%, như vậy thì chất lượng của tài sản dù thế nào khi được đưa vào CPH cũng không thấp hơn 20%. Đối với những doanh nghiệp có tài sản được hình thành trong thời kỳ bao cấp, cách đây 15-20 năm, dây chuyền thiết bị đã cũ kỹ, lạc hậu nhưng khi tiến hành CPH nếu loại ra hết tài sản sẽ không còn có thiết bị để đưa vào CPH. Để duy trì công ăn việc làm cho công nhân, doanh nghiệp buộc phải giữ lại những tài sản đó (như các nhà máy đay, công ty vận tải thuỷ thuộc các nhà máy xi măng,…). Như vậy: Về chất lượng, các doanh nghiệp này phải chấp nhận chất lượng của các tài sản cũ kỹ, lạc hậu; nhưng về nguyên giá lại phải sử dụng giá trên sổ sách kế toán ở mức quá cao như ở trên đã phân tích. Kết quả là giá trị của tài sản đánh giá theo phương pháp tài sản là cao bất hợp lý, không phù hợp với giá trị thực tế hiện tại của tài sản. Có thể chứng minh trường hợp trên qua ví dụ sau:

    Xác định giá trị doanh nghiệp CPH là một nhà máy kéo sợi đay hoàn thành năm 1989 với vốn đầu tư dây chuyền thiết bị kéo sợi đay nhập khẩu từ Italia là 5.362.000 USD. Máy được sản xuất năm 1988 và lắp ráp năm 1989, với tỷ giá áp dụng cố định ban đầu là 225đ/USD. Theo sự chỉ đạo của Nhà nước về đánh giá lại nguyên giá, tài sản có giá trị tăng lên hơn 40 lần, do đó nguyên giá tài sản trên sổ sách kế toán của công ty rất cao: 53.723.317.989 đồng.

    Năm 1991, Liên Xô tan rã, thị trường tiêu thụ không còn, sản phầm của Công ty tiêu thụ khó khăn, thua lỗ triền miên, không khấu hao được tài sản cố định, sau 15 năm hoạt động chỉ khấu hao được 18% nguyên giá theo sổ sách kế toán (hơn 9 tỷ đồng). Đến thời điểm CPH, giá trị tài sản trên còn lại là 44.193.399.291 đồng.

    Trên thực tế, do sự phát triển nhanh của khoa học kỹ thuật, dây chuyền sản xuất này đã quá cũ kỹ, lạc hậu, vỡ vậy không thể tìm được dây chuyền mới tương đương trên thị trường. Như vậy, nếu thực hiện theo Thông tư 126, giá trị của lô dây chuyền đay này được xác định theo nguyên giá trên sổ sách kế toán là 53.723.317.989 đồng, chất lượng còn lại tạm tính là 20%, áp dụng công thức trên tính được giá trị lô dây chuyền này là khoảng 10,7 tỷ đồng. Trong khi đó, giá của những tài sản tương đương có cùng công suất tính năng và thời gian đưa vào sử dụng ở trên thị trường máy cũ trong thời gian gần đây chỉ vào khoảng 2 tỷ đồng.

    – Đối với tài sản cố định vô hình

    Theo hướng dẫn của Thông tư 126, giá trị tài sản vô hình (nếu có) được xác định theo giá trị còn lại đang hạch toán trên sổ sách kế toán (đối với giá trị quyền sử dụng đất có hướng dẫn riêng). Trong Quyết định 206 của Bộ Tài chính về xác định thời gian sử dụng tài sản vô hình (không phải quyền sử dụng đất) thì “doanh nghiệp tự xác định thời gian sử dụng tài sản cố định vô hình nhưng tối đa không quá 20 năm”.

    Ở đây vấn đề đặt ra là tài sản cố định vô hình đã khấu hao hết và thu hồi đủ vốn mà công ty cổ phần vẫn tiếp tục sử dụng nhưng lại không được đánh giá lại để đưa vào giá trị doanh nghiệp. Đặc biệt với những doanh nghiệp có tỷ trọng giá trị tài sản vô hình lớn, nhưng không thuộc đối tượng xác định giá trị doanh nghiệp theo phương pháp DCF; hoặc trong trường hợp do doanh nghiệp tự quy định thời gian khấu hao cho tài sản vô hình, thường có xu hướng khấu hao nhanh, thời gian khấu hao rút ngắn nên đến cuối kỳ khấu hao giá trị còn lại trên sổ sách kế toán có thể rất thấp, nhưng giá trị thực tế còn cao.

Xác định giá trị tài sản theo phương pháp DCF:

    Thông tư 126 quy định phương pháp DCF chỉ áp dụng cho các doanh nghiệp “có ngành nghề kinh doanh chủ yếu trong các lĩnh vực dịch vụ tài chính, ngân hàng, thương mại, tư vấn, thiết kế xây dựng, tin hoặc và chuyển giao công nghệ có tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn Nhà nước bình quân 5 năm liền kề cao hơn lãi suất trả trước của trái phiếu Chính phủ có kỳ hạn 10 năm trở lên”. Như vậy, phạm vi áp dụng của phương pháp DCF bị thu hẹp theo các điều kiện về ngành nghề kinh doanh. Mặt khác, với tình trạng hoạt động của các DNNN từ năm 2000 đến nay, thì có thể nói là khó tìm ra được doanh nghiệp nào đáp ứng được quy định về tỷ suất lợi nhuận này.

    Trong khi việc xác định giá trị doanh nghiệp bằng phương pháp tài sản ròng không tính hết được các giá trị tiềm năng của doanh nghiệp, mà chỉ căn cứ trên cơ sở các tài sản thực có tại thời điểm xác định giá trị, việc hạn chế áp dụng phương pháp DCF sẽ một phần ảnh hưởng đến độ chính xác của giá trị doanh nghiệp; đặc biệt là các doanh nghiệp đang làm ăn có lãi, có thương hiệu và thị phần ổn định trên thị trường.

    Trên thực tế, phương pháp DCF khó có thể áp dụng trên diện rộng trong thời gian hiện nay vì những lý do sau:

    – CPH hoặc chuyển đổi doanh nghiệp là một bước ngoặt lớn có ảnh hưởng sâu sắc đến hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp. Bởi vậy, tại thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp, rất khó ước đoán được doanh thu hay dòng tiền của doanh nghiệp trong những năm hậu chuyển đổi. Không xác định được những đại lượng này, việc áp dụng phương pháp DCF là không thể làm được.

    – Thực tế kinh doanh trong những năm qua, các DNNN thường có hiệu quả hoạt động kém, lãi suất thấp hoặc thậm chí lỗ. Đối với những doanh nghiệp như vậy, nếu áp dụng phương pháp DCF dựa trên các số liệu hiện tại, giá trị doanh nghiệp thường thấp hơn giá trị tài sản hoặc thậm chí âm, không phù hợp với thực tế.

    – Hệ thống số liệu thống kê của nước ta chưa phát triển, việc xác định các chỉ số bình quân của từng ngành (P/E, IRR,…) là rất khó và không phải lúc nào cũng làm được. Thiếu những chỉ số này làm chuẩn sẽ rất khó xác định được tỷ lệ chiết khấu thích hợp cho phương pháp dòng tiền chiết khấu.

    – Phương pháp DCF đòi hỏi rất nhiều giả định dựa trên kinh nghiệm, trình độ của cán bộ định giá. Các giả định này thường rất khó kiểm chứng, hơn nữa, đội ngũ cán bộ của ta trong lĩnh vực này chưa nhiều và trình độ chuyên môn chưa cao.

    – Phương pháp DCF thường phải sử dụng thị trường chứng khoán hoặc các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán làm chuẩn. Để đáp ứng được yêu cầu này, thị trường chứng khoán và các công ty chứng khoán phải thực sự là đại diện cho nền kinh tế. Hiện nay thị trường chứng khoán của nước ta còn rất mới, với quy mô nhỏ chưa tới 2.000 tỷ đồng vốn đăng ký, các công ty đều nhỏ và cũng không đặc trưng cho ngành, nên không thể sử dụng làm chuẩn một cách chính xác.

Xác định giá trị lợi thế kinh doanh:

    Theo quy định về phương pháp xác định giá trị lợi thế kinh doanh, những doanh nghiệp có tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn Nhà nước bình quân trong 3 năm trước thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp CPH bằng hoặc thấp hơn mức lãi suất trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 10 năm tại thời điểm gần nhất với thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp thì sẽ không có giá trị lợi thế kinh doanh.

    Việc thực hiện như trên trong một số trường hợp tỏ ra không phù hợp. Có những doanh nghiệp rất có lợi thế về địa lý, thuận tiện cho sản xuất kinh doanh, nhưng do năng lực của giám đốc hạn chế và do những nguyên nhân khác, nên hàng năm kinh doanh thua lỗ hoặc có lãi suất thấp, không đáp ứng yêu cầu trên thì doanh nghiệp đó sẽ không phải tính giá trị lợi thế kinh doanh vào giá trị doanh nghiệp CPH, gây thiệt hại cho Nhà nước.

    Bán cổ phần và đấu giá cổ phần:

    Nghị định 187/CP và Thông tư 126/BTC quy định người lao động trong doanh nghiệp sẽ được mua cổ phần với giá giảm 40% so với giá đấu thành công bình quân, và nhà đầu tư chiến lược được giảm 20% so với giá đấu thành công bình quân. Như vậy, sẽ nảy sinh mâu thuẫn về quyền lợi: doanh nghiệp thì không muốn giá khởi điểm cao nhằm đạt được giá khớp lệnh bình quân thấp để cho cán bộ công nhân viên của doanh nghiệp và nhà đầu tư chiến lược mua được với giá thấp; ngược lại Nhà nước lại muốn giá đấu cao để thu về càng nhiều vốn càng tốt.

    Thời gian định giá:

    Thời gian quy định cho việc xác định giá trị doanh nghiệp tối đa không quá 30 ngày đối với doanh nghiệp và 60 ngày đối với toàn Tổng công ty chưa thực sự phù hợp với điều kiện thực tế ở nước ta. Các DNNN hiện nay đa số có quy mô vốn nhỏ, có nhiều tồn tại vướng mắc về tài chính, đặc biệt là về công nợ, mất nhiều thời gian xử lý trong quá trình xác định giá trị doanh nghiệp, đặc biệt đối với những doanh nghiệp theo quy định phải định giá theo phương pháp DCF. Đây là những vấn đề phức tạp và mất nhiều thời gian, việc đuổi theo thời gian để hoàn thành tiến độ có thể làm giảm chất lượng của việc định giá doanh nghiệp.

Một số đề xuất

    1/ Phương pháp định giá doanh nghiệp theo giá trị tài sản mới thể hiện được giá sàn của doanh nghiệp, tuy có đảm bảo việc không thất thoát vốn của Nhà nước nhưng chưa thể hiện được giá trị thực tế của doanh nghiệp. Trong khi đó, áp dụng phương pháp DCF sẽ giải quyết được hầu hết các vướng mắc trong việc xác định lợi thế thương mại và tiềm năng giá trần của doanh nghiệp. Như vậy, nên chăng:

    – Áp dụng đồng thời cả hai phương pháp để thể hiện được một khoảng dao động về giá trần – giá sàn của doanh nghiệp, giúp cho các nhà đầu tư có một cách nhìn khách quan hơn trước khi quyết định đầu tư. Trong khoảng giá trần – giá sàn, doanh nghiệp và nhà đầu tư có thể chỉ ra một giá hợp lý nhất, phản ánh giá trị chính xác của doanh nghiệp và mức độ rủi ro của nhà đầu tư.

    – Cùng với việc áp dụng đồng thời hai phương pháp trên, nên kết hợp với phương pháp đấu giá công khai qua các công ty chứng khoán và sở giao dịch. Điều này sẽ mang lại lợi ích tối đa cho doanh nghiệp cũng như đảm bảo tính minh bạch và khuyến khích các nhà đầu tư, tạo điều kiện đẩy nhanh tốc độ CPH.

    2/ Để tạo thuận lợi cho việc áp dụng phương pháp DCF, cần tiến hành những công việc sau:

    – Thiết lập hệ thống báo cáo bắt buộc và lưu trữ cơ sở dữ liệu về báo cáo và phương pháp định giá áp dụng cho công ty đã định giá. Cơ sở dữ liệu này sẽ là tài liệu vô giá trong việc tổng hợp và phân tích để đưa ra các tỷ lệ chiết khấu, giả thiết và giả định của phương pháp DCF, giải quyết được những khó khăn hiện thời trong việc áp dụng phương pháp DCF như đã nêu ở phần trên.

    – Tạo cơ chế để có được những báo cáo xác định giá trị hoàn hảo theo phương pháp DCF như tăng phí định giá cho các công ty áp dụng phương pháp DCF. Việc này tốn nhiều công sức hơn nhưng đổi lại sẽ giúp cho công ty huy động được nhiều vốn hơn do thu hút được nhiều nhà đầu tư hơn. Đặc biệt trong thời gian tới có nhiều nhà đầu tư nước ngoài tham gia vào thị trường chứng khoán khi tỷ lệ khống chế 30% được dỡ bỏ.

    3/ Hiện nay có ba phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp đã được công nhận rộng rãi trên thế giới, mỗi phương pháp được áp dụng cho mỗi loại đối tượng doanh nghiệp với mục đích đảm bảo sự hợp lý, công bằng, chính xác cho tất cả các loại hình doanh nghiệp trong nền kinh tế, đó là: Xác định giá trị doanh nghiệp theo phương pháp thị trường; Xác định giá trị doanh nghiệp theo phương pháp vốn hoá thu nhập (gồm hai phương pháp thu nhập phổ biến là Vốn hoá thu nhập và Phân tích dòng tiền chiết khấu); Xác định giá trị doanh nghiệp theo phương pháp tài sản.

    Nghị định 187/CP đã có quy định hai phương pháp, trong thời gian tới, khi mà các loại thị trường đầu vào của sản xuất, thị trường tài chính của ta phát triển, Nghị định nên bổ sung thêm phương pháp thị trường. Trong thẩm định giá, phương pháp so sánh thị trường là một phương pháp rất hữu ích, cho độ chính xác cao và rất linh hoạt.

    4/ Trong phương pháp so sánh giá thị trường, tài sản tương đương dùng để so sánh xác định lại nguyên giá không nhất thiết phải cùng nước sản xuất như quy định trong Thông tư 126. Nhà thẩm định giá có thể sử dụng các nguồn thông tin rất sẵn có trên thị trường (có thể khác về nước sản xuất, khác về công suất,…) để xác định giá trị của tài sản mục tiêu. Vấn đề ở đây là nhà thẩm định giá bằng kiến thức và kinh nghiệm công tác chuyên môn của mình phải xác định được hệ số điều chỉnh thích hợp đối với các tài sản có xuất xứ khác nhau.

    Cũng cần bổ sung thêm nội dung xác định giá trị còn lại của tài sản trong trường hợp nguyên giá không xác định được theo giá thị trường, thì xác định theo mặt bằng giá tài sản cũ tương đương trên thị trường, giảm thiểu việc tính theo nguyên giá trên sổ kế toán.

    Có nhiều trường hợp, doanh nghiệp có những tài sản cố định vô hình đã hết khấu hao và thu hồi đủ vốn, nhưng trong thực tế vẫn tiếp tục sử dụng có hiệu quả, vẫn mang lại thu nhập trong tương lai cho doanh nghiệp, cần thiết phải xác định lại giá trị thực tế của tài sản vô hình tại thời điểm xác định lại giá trị doanh nghiệp để CPH.

    5/ Nâng cao năng lực và chất lượng của người làm công tác định giá doanh nghiệp và những nhà quản lý. Hiện nay, các cán bộ làm công tác định giá doanh nghiệp của ta phần lớn chưa được qua các lớp đào tạo chuyên sâu, các cơ quan quản lý Nhà nước và ở các tổ chức tư vấn về định giá. Về giảng viên nên mời các chuyên gia nước ngoài giúp tham gia giảng dạy.

    6/ Xây dựng Tiêu chuẩn thẩm định giá Việt Nam làm chuẩn mực chung để căn cứ vào đó các tổ chức làm nhiệm vụ thẩm định giá doanh nghiệp có cơ sở thực hiện, và các cơ quan quản lý Nhà nước có một thước đo chung trong công tác định giá một doanh nghiệp.

    7/ Công khai các báo cáo thẩm định giá doanh nghiệp trên các phương tiện thông tin đại chúng trước khi tổ chức đấu giá để tất cả các nhà đầu tư tiềm năng trong xã hội có thể tham gia, tránh tình trạng thông thầu, ép giá, hoặc cổ phiếu chỉ tập trung và một số ít nhà đầu tư lớn, còn dân chúng khó tham gia.

    8/ Thời gian quy định cho việc xác định giá trị doanh nghiệp nên thay đổi cho phù hợp với điều kiện thực tế ở nước ta. Thời gian tối đa không quá 30 ngày đối với doanh nghiệp và 60 ngày đối với toàn Tổng Công ty chỉ nên có tính chất hướng dẫn chứ không nên có tính chất cưỡng chế, đặc biệt đối với trường hợp doanh nghiệp định giá theo phương pháp DCF.

SOURCE: TẠP CHÍ KINH TẾ VÀ DỰ BÁO SỐ 11 NĂM 2005 – ĐOÀN TẤT THẮNG